Abweichende Value Perspektiven: Don´t be greedy!

Warren Buffett überraschte Anfang Mai viele seiner Anhänger mit einem relativ vorsichtigen Ausblick. Statt „gierig" zu sein, wenn sich andere „fürchten", erklärte er, trotz rückläufiger Notierungen „keine attraktiven Investments" zu finden.

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Abweichende Value Perspektiven: Macro Matters! 

Im März wurde den Marktteilnehmern bewusst, dass neben der Gesundheitskrise eine längere Konjunkturkrise droht.

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„Der Markt unterschätzt das Potenzial von Alphabet und Facebook", Februar 2020

Stefan Rehder im Interview mit The Market. 

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„Frostige Träume", Dezember 2019

Permanent niedrige Zinsen sind ein wahrscheinliches Szenario, nicht aber das einzige. Gedanken zur "Permafrost-These", dem US Anleihemarkt und den Implikationen für die Aktienselektion der VIA Fonds.

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„Äpfel mit Birnen vergleichen", August 2019

Smart Investor im Gespräch mit Caesar Bryan, Gabelli, dem Sub-Advisor des neuen Value Intelligence Gold Company Fonds
(Auflage 22.08.2019).

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„Banken nein, USA ja", Dezember 2018 

Stefan Rehder investiert in Aktien, Gold und Cash. Warum er europäische Banken meidet und US-Aktien mag ...

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„Bruce Greenwald: Globalization in Retreat"

Die Weltwirtschaft durchläuft einen massiven strukturellen Wandel. Bruce Greenwald erklärt ...

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Angst vor neuer Tech-Blase unbegründet", Juli 2018

Die Schweizer Wirtschaftszeitung Finanz und Wirtschaft mit einem Artikel zu den aktuellen Bewertungen der größten Technologieunternehmen und Zitaten aus unserem jüngsten Anlagestrategie-Kommentar.

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Tech-Blase 2.0?, Juli 2018

Stefan Rehder erklärt, warum gerade qualitätsaffine Value Investoren in ausgewählten, großen Technologieunternehmen nach wie vor attraktive, langfristige Investments sehen.

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Warren Buffetts Danksagung an Prof. Bruce Greenwald, Mai 2018

In einer Videobotschaft dankt Warren Buffett unserem Mentor Prof. Bruce Greenwald für dessen herausragende Lehrarbeit im Bereich Value Investing an der Columbia Business School - wir schließen uns an! 

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Interview mit Prof. Bruce Greenwald, Mai 2018

Prof. Bruce Greenwald, dessen Lehren die wertorientierte Unternehmensbewertung VIAs wesentlich geprägt haben, im Interview mit Mark Cooper im Graham & Doddsville Newsletter der Columbia Business School.

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Fondsmanagerkommentar, März 2018

"Aufgrund der strukturellen Probleme der Industrienationen kommen die zunehmenden globalen Spannungen für uns nicht überraschend. Ebenso wenig würde es uns aber überraschen, wenn die USA und China zumindest kurzfristig wieder zueinander finden und sich der jüngste zyklische Aufschwung fortsetzen würde..."

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Money is not supposed to be free, Februar 2018

Stefan Rehder mit einem kurzen Kommentar zu VIAs Anlagestrategie. 

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Frostige Träume, Dezember 2019

Quelle: Stefan Rehder, Value Intelligence Fonds AMI

“It ain’t what you don’t know that gets you into trouble. It’s what you know for sure that just ain’t so.” - Mark Twain

Rezessionen sind keine "Unicorns"

Wir sind davon überzeugt, dass eine betont defensive Ausrichtung an den Kapitalmärkten zeitgemäß ist. Dieses gilt sowohl für den Anleihemarkt als auch den Aktienmarkt. Die Liste der latenten Risiken ist lang. So haben wir u.a. das Glück gehabt, seit einem Jahrzehnt ohne Rezession zu leben, während in den letzten neun Dekaden jeweils ein bis zwei Rezession die Regel waren. Die durchschnittliche Aufschwungphase lag bisher im 21. Jahrhundert bei 101 Monaten, während es im 20. Jahrhundert 44 Monate und im 19. Jahrhundert 25 Monate waren.

“Nominal yields will stay below nominal GDP for the rest of my career. I truly believe this is the only way of supporting the existing colossal global debt burden and what is likely to be more debt in the future.” - Jim Read, Deutsche Bank, 27.11.2019

Obwohl wir davon ausgehen, dass die Grenzen der Geld- und Fiskalpolitik weiter verschoben werden, wird es schwierig werden, Rezessionen gänzlich aus unserem Leben zu verbannen. Über den Zeitpunkt der nächsten Rezession möchten wir nicht spekulieren, gehen aber davon aus, dass die für die Bewertung sämtlicher Assets sehr vorteilhafte „Permafrost These“, d.h. das Szenario dauerhaft niedriger Zinsen, spätestens dann ernsthaft getestet werden wird.

Blase am US Anleihemarkt

Eine von mehreren Schwachstellen dieser These ist der Markt für amerikanisches Unternehmensanleihen. Dessen Volumen hat sich in den letzten 10 Jahren auf 9 TSD Milliarden USD verdoppelt und wuchs damit doppelt so schnell wie die amerikanische Wirtschaft. Rund 2/3 davon entfallen auf den Investment-Grade Bereich, davon mittlerweile 50% (normal 30-40%) auf BBB-Anleihen, d.h. Anleihen, die sich an der Grenze zum Hochzins-Segment bewegen ist. Sie machen somit 1/3 des Gesamtvolumes bzw. 3000 Mrd. USD aus. Das Problem: In der nächsten Rezession werden zahlreiche hoch verschuldete BBB-Emittenten rückläufige Cash-Flows und sinkendes Eigenkapital ausweisen. Massive Downgrades durch die – bisher eher lethargischen – Ratingagenturen wären dann unvermeidbar.

"Firesales" wahrscheinlich

Die Downgrades werden zahlreiche aktuell noch renditehungrige Publikumsfonds, Pensionskassen und Versicherungen aufgrund ihrer Anlagerichtlinien zum Verkauf zwingen. Die umfangreichen Zwangsverkäufe (“Rating-based investment mandates can lead to firesales.” BIZ-Zitat) dürften sowohl den Investment-Grade Markt als auch den High-Yield-Markt in Bewegung bringen. Vieles spricht u.E. dafür, dass mit den fallenden Kursen gefährdeter BBB-Anleihen und einem rasant steigendem Angebot an High-Yield-Anleihen die Renditen aller Unternehmensanleihen deutlich anziehen würden.

“A huge amount of corporate debt creates a systemic vulnerability. Half of the outstanding corporate debt is now rated the lowest investment grade, which really is quite worrying. At some stage, we’ll encounter a downturn. As an equity investor, you’re junior to this paper that needs to be paid.” James Montier, 2019

Es ist kaum davon auszugehen, dass ein Renditeanstieg am Anleihemarkt spurlos am Aktienmarkt vorbeigehen würde. Dieses trifft nicht nur auf Unternehmen mit schlechten Bilanzen sondern auch auf jene "Bond-Proxies" zu, die aufgrund ihrer starken Marktstellung als unangreifbar gelten. Aus diesem Grunde macht es Sinn, im Rahmen der Portfoliokonstruktion nicht alles auf ein - temporär sehr vorteilhaftes - Szenario zu setzen.

Permafrost-These: Plausibel aber gefährlich

Die Permafrost These ist plausibel und mag noch eine Weile Bestand haben, sie birgt aber Gefahren (siehe obiges Zitat). Unsere Anlagephilosophie wird von dem Grundsatz geprägt, in multiplen Szenarien zu denken und nie alles auf eine Karte zu setzen. Wir suchen deshalb verstärkt nach attraktiven Unternehmen, die eine geringere Zinssensitivität haben und gleichzeitig bei jeder Wetterlage stabile Ergebnisse erwirtschaften können. Darüber hinaus halten wir aktuell lieber Liquidität als überbewertete Unternehmen und sehen in Gold und Goldminen attraktive da unkorrelierte Assets. Nach einem bisher sehr ertragreichen Jahr 2019 wünschen wir uns keine Rezession, wir halten es aber für notwendig darauf vorbereitet zu sein.

“Sometimes, what matters is not so much how low the odds are that circumstances turn quite negative, what possibly matters more is what the consequences would be if it happens! ” Jean-Marie Eveillard


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